Неразгаданные загадки августовского кризиса.

Именитые экономисты признают, что августовский финансовый кризис прошлого года противоречит фундаментальным представлениям о саморегулируемом рынке.

Что же в действительности привело к кризису, в частности в России? Обычно его причинно-следственные связи строят следующим образом. Реформирование экономики России, напомним, строилось: на попытках достижения сбалансированности бюджета; подавления инфляции; снижения величины процентных ставок до уровня, когда станет выгодно предоставлять среднесрочные и долгосрочные кредиты. В итоге, по представлению авторов реформ, капиталы должны были пойти в реальный сектор, и начнется экономический рост. В определенный период (1996њ1997 гг.) стало казаться, что эта политика показывает признаки перспективности.

Когда не сработала саморегулирующая функция.

Инфляция за счет ограничения денежной массы значительно снизилась. На самом деле она была загнана в колоссальные неплатежи и госдолг. Привлечение на рынок ГКОњОФЗ иностранных инвесторов-нерезидентов позволило финансировать дефицит постоянно урезаемого бюджета без денежной эмиссии, существенно снизить процентные ставки.

Однако кризис в Юго-Восточной Азии привел к оттоку средств нерезидентов из стран с развивающимся рынком, в том числе и из России. В результате погасить выпуски госбумаг за счет новых, более масштабных выпусков стало невозможно. Это привело к усилению инвестиционного кризиса, а вслед за этим к промышленному спаду, а также к дефолту по долговым обязательствам, размещенным на внутреннем рынке.

Такая логика действительно проясняет причины возникновения кризиса и его последовательность. Но не объясняет его количественные характеристики. Почему курс рубля всего лишь за три недели упал в 4,5 раза? Утверждают њ он был занижен. Но не во столько же раз?!

Другой причиной феноменального обвала национальной валюты называют недостаток СКВ в стране. Сработал механизм спроса и предложения валюты, что и отразилось на курсе рубля. Но как в этом случае объяснить тот факт, что в конце июня на руках у населения находилось более 100 млрд. наличных рублей и примерно на 250 млрд. рублей наличной СКВ њ в пересчете на курс рубля к доллару на конец июля, и спрос на доллары был относительно стабилен?

Необъяснимым также является факт безудержной скупки юридическими лицами безналичной валюты на ММВБ. Курс доллара подскочил до 29,5 рубля в начале сентября против 6,4 в середине августа. Но должны же быть какие-то пределы. Чего достигли участники биржевых торгов, скупая валюту по бешеному курсу? Ведь два месяца спустя, на сравнительно спокойном рынке, курс доллара составлял 15 рублей, а четыре месяца спустя њ 20 рублей. Это просто потеря здравого смысла. Очевидно, что на какое-то время механизм спроса и предложения перестал действовать, рынок потерял способность к саморегулированию. Аналогичную картину можно проследить на фондовом рынке.

Однако затем ход событий изменился. В период обострения кризиса в августењсентябре котировки акций стали падать постоянно, не чередуясь с хотя бы временным их ростом. К октябрю курсы акций снизились: РАО "ЕЭС России", "Ростелеком", "Норильский никель", "Татнефть" њ в 10 и более раз, ГАЗа њ более чем в 15 раз. Видимые причины падения котировок: усиливающийся спад производства, августовский дефолт, лихорадка на валютном рынке. Но все эти причины опять не объясняют всей глубины обвала курсов акций. Не ухудшились же в самом деле производственно-экономические показатели эмитентов акций в 10њ15 раз.

По законам человеческой паники.

Очевидно, что фондовый рынок под воздействием панического состояния его участников вошел в состояние пике, из которого длительное время не мог выйти. Здесь, как и на валютном рынке, механизмы саморегулирования њ посредством спроса и предложения на акции њ на время перестали действовать.

По каким же законам развивается в указанных случаях рынок? Ведь приведенные примеры находятся в явном противоречии с теорией общего экономического равновесия. Между тем подобные примеры, может быть, не такие яркие на уровне хозяйства целой страны, как в России, не столь уж редки. Их фундаментальный анализ содержится в работах известного экономиста-философа Дж. Сороса.

Изучая положение на валютном и фондовом рынках, движение ссудного капитала и т.п., Дж. Сорос обратил особое внимание на те случаи, когда нормальное развитие рынка нарушается. Как правило, взлет цен, котировок валют, курсов акций ведет к росту предложения соответствующих товаров и через определенное время равновесие на рынке восстанавливается. Но бывают и исключения.

Причину устойчивого неравновесия на рынке Дж. Сорос видит в том, что рыночный механизм действует не автоматически, как, скажем, системы компьютеров, а через людей. Восприятие же людьми ситуации на рынке может быть искажено, что особенно отчетливо проявляется в период паники на финансовом рынке.

В этом случае участники рынка при принятии решений опираются не на объективные условия, а на свою интерпретацию этих условий. Возникающие в результате искажения реальности предпочтения участников рынка влияют на рыночные котировки. Главным фактором, влияющим на динамику котировок, становится не изменения объема производства, прибыли, спроса и предложения и т.п. объективные показатели, а указанные предпочтения.

Примером подобных явлений может служить ситуация, сложившаяся на финансовом и потребительском рынках в августе њ сентябре 1998 года. В результате дефолта по ГКОњОФЗ и быстрого роста вслед за этим биржевого курса доллара возникло недоверие к рублю. Рублевые ресурсы населения њ наличные деньги и банковские вклады за два месяца депозиты сократились на 18,4 процента, обрушились на валютный и товарный рынки. Наличная СКВ была скуплена буквально за считанные дни.

Ажиотажный спрос на доллары на биржевых торгах преломился в сознании населения в возможность возникновения такого же положения, как и в 1992 году. За этот год рубль обесценился в 25 раз!

Движение рыночных котировок стало определяться предпочтениями, возникшими в результате неадекватного восприятия физическими лицами экономической ситуации в стране.

Недоверие к рублю сменилось бегством от него. Причем возникло довольно резкое положение, когда искаженное восприятие реальности повлияло не только на котировки финансовых инструментов, но и на цены. За десять дней в Москве цены на растительное масло выросли в 2,5њ3 раза, на крупы њ в 2њ3 раза, на картофель њ в 2,5 раза и т.д.

Изменение цен на валюту и товары повлияло на качественные характеристики рынка. Радикально изменилась структура спроса на товары. На импортную продукцию спрос резко упал, на отечественную њ вырос. Склонность к накоплению уменьшилась, а склонность к потреблению выросла. Процентные ставки выросли, а доходы упали.

Таким образом, под воздействием неверной интерпретации субъектами рынка экономической ситуации не только существенно изменились цены, но и изменились объективные показатели, определяющие состояние рынка. Это в свою очередь внесло дальнейшие коррективы в развитие рынка.

Пример экономического кризиса в России в августе њ сентябре 1998 г. наглядно показывает, что объективные причины, как дефицит внешнеторгового баланса, отток средств нерезидентов из страны и т.п., привели к дефолту по ГКОњОФЗ и росту курса доллара. Возникшая вслед за этим паника способствовала искажению представления участников рынка о его состоянии.

Наличие взаимовлияния представления участников рынка и объективных условий друг на друга, ведущее к реальным изменениям на рынке, означает, что в экономике в ряде случаев имеет место действие принципа неопределенности.

Не следует понимать, что изменение соотношения между экспортом и импортом произошло исключительно вследствие искаженного восприятия участниками рынка сложившейся ситуации. Даже если бы ситуация развивалась точно бы в соответствии с теорией равновесия (т.е. котировки доллара выросли бы умеренно), то и в этом случае условия для импорта ухудшились. Но скачкообразное изменение котировок доллара просто парализовало на время импорт и привело к радикальному изменению положения во внешней торговле.

Кривые зеркала искаженной реальности.

Открытый В. Гейзенбергом принцип неопределенности гласит, что исследователь своими действиями воздействует на исследуемый объект и тем самым искажает реальность, а следовательно, окружающий человека мир полностью непознаваем.

Заслуга Дж. Сороса состоит в том, что он не только учел непознаваемость объектов исследования (цен, котировок и т.п.), но и отчетливо показал взаимовлияние предпочтений участников рынка на фундаментальные условия и наоборот.

По определению Дж. Сороса, "...в случае мыслящих участников событий их собственные мысли составляют часть того предмета, к которому они относятся".

Эта ситуация может быть описана следующим образом. При стабильном состоянии рынка его участники действуют спокойно, соответственно ситуации. При возникновении нестабильности на рынке деятельность его участников активизируется (проявляется в более активном обмене валют, перемещении капитала в более стабильные ценные бумаги и т.д.). По сути, они стремятся точнее узнать объективные условия рыночной среды, спрогнозировать цены, процентные ставки, доходы и т.п. Как правило, это удается и рынок вновь стабилизируется.

Однако бывает и обратная реакция, когда рынок все более выходит из состояния равновесия. В результате среди его участников возникает состояние паники, начинается ажиотажный спрос населения на валюту, хаотическое передвижение капитала из одного сегмента финансового рынка в другой. Это отражает более активные попытки спрогнозировать котировки, процентные ставки, прибыль и т.п. Часто этот процесс становится столь активным, что валютные курсы, доходы, ставки не только не уточняются, но и становятся еще более неопределенными.

Возвращаясь к российскому кризису, можно констатировать, что в начале августа 1998 года участники рынка знали, что курс доллара через несколько месяцев может вырасти в 1,2њ1,5 раза, курсы акций, согласно сложившейся тенденции, упадут на 15њ30 процентов, цена картофеля будет в пределах 2њ3 рублей за кг и т.п. В сентябре можно было предполагать курс доллара в диапазоне 10њ30 руб. и выше, снижение курсов акций в 5њ20 раз, цена картофеля от 3 до 6 рублей и т.п.

Таким образом, взаимодействие неопределенностей ведет к тому, что в некоторых ситуациях рынок теряет способность к саморегулированию и восстановить ситуацию без внешнего вмешательства не удается. В последние годы подобные ситуации встречаются все чаще. Мексика њ 1994 г., Юго-Восточная Азия њ конец 1997 г., Россия њ осень 1998 года. Во всех этих случаях наблюдались колоссальные скачки котировок валют и курсов ценных бумаг и ситуацию удавалось нормализовать только путем внешнего вмешательства.

Правда, относительно этих примеров могут последовать возражения, что все они отмечались в странах с развивающимся рынком. Дезорганизация рыночных механизмов здесь произошла из-за того, что они окончательно не сформировались.

Однако подобные явления наблюдались в Гонконге њ одном из финансовых центров мира. Экономика этого государства являлась образцом свободного рынка, развивающегося на основах саморегулирования. В 1997 году кризис в Юго-Восточной Азии охватил и Гонконг. В течение короткого промежутка времени биржевой индекс Hang Seng упал в 2 раза. Однако Гонконг, включив механизмы государственного регулирования, стабилизировал ситуацию.

Когда без внешнего вмешательства не обойтись.

Положение о том, что рынок не всегда способен к саморегулированию и для восстановления равновесия необходимо внешнее вмешательство, наиболее полно отражено в работах Дж. М. Кейнса и его последователей. Причем у Кейнса вопрос стоит не о том, что иногда нужно внешнее вмешательство, а гораздо жестче њ государственное регулирование рынка просто необходимо.

Исследования Дж. Сороса об учете неопределенности выполнены в условиях принципиально новой экономической ситуации. За два с лишним последних десятилетия появились новые рыночные институты. Особенно это касается валютного и фондового рынков.

Сопоставимым по масштабам с рынком акций и облигаций стал рынок производных ценных бумаг њ финансовых фьючерсов, купонов, варрантов. Для операций с ними созданы специальные биржи. Важным инструментом международной торговли акциями стали депозитные расписки. Объем сделок с ними резко увеличивается.

Все более характерной чертой фондового рынка является его развитие по пирамидальному принципу. Причем это характерно для всех сегментов фондового рынка. Так в России возникла пирамида госбумаг њ на сумму 50 миллиардов долларов, в Корее њ пирамида корпоративных долговых обязательств њ около 150 миллиардов долларов, в США њ пирамида акций hi-tech њ рыночная стоимость акций только трех крупнейших hi-tech фирм њ Microsoft, Intel, Dell приблизилась к отметке в 450 млрд. долларов, и это при том, что отношение объема продаж к суммарной стоимости у hi-tech фирм в 5њ50 раз ниже, чем у фирм, охваченных индексом Dow Jones.

Колоссальных размеров достиг и рынок ссудных капиталов. Кредиты объемом в несколько десятков млрд. долларов становятся нормой. Величина международного долга приняла гигантские масштабы.

Все это значительно расширило и разнообразило рыночную среду. Мировая экономика развивалась в условиях плавающих ставок и курсов валют, без характерного для тридцатых њ начала семидесятых годов государственного регулирования. Одним из качественных отличий современной экономики является спад производства в условиях инфляции. Это наиболее характерно для западного рынка в семидесятыхњначале восьмидесятых годов и для современной России.

Работы Дж. Сороса дают возможность правильно оценить состояние современной рыночной экономики, развивающейся в условиях свободно меняющихся котировок валют и процентных ставок, либерализации внешней торговли и международных капиталопотоков, минимального вмешательства государства в экономику. Современный рынок по своей природе в связи с влиянием предпочтения его участников на эволюцию цен не может не выходить из равновесия.

Эти положения позволяют более полно оценить кризисные явления в России осенью 1998 года, понять причину невероятного падения котировок ценных бумаг, роста товарных цен и курсов СКВ. Не только спад производства, падение мировых цен на основные экспортные продукты и действия нерезидентов на рынке госбумаг, но и неверные представления участников рынка о будущих ценах, процентных ставках и доходах спровоцировали крах на финансовом рынке.

Подобный крах в связи с реформированием экономики России по принципам монетаризма просто не мог не произойти. Все меньшая управляемость народного хозяйства, либерализация операций спекулятивного иностранного капитала на фондовом рынке рано или поздно должны были привести к дестабилизации рынка, которую рыночными методами преодолеть невозможно. В итоге задача создания в стране системы государственного регулирования экономики стала первостепенной.

Александр П. ПОТЕМКИН.

  00:04 27.03